Edinburgh Worldwide doit faire preuve d’une certaine indépendance

Lors de l'assemblée annuelle de Édimbourg dans le monde (LSE : EWI) fin avril, Saba Capital a finalement réussi à évincer les administrateurs du trust et à les remplacer par leurs propres candidats. L'activiste américain détenait une participation de 30 % dans EWI et a obtenu le soutien de quelques autres investisseurs importants, et le conseil d'administration n'a pas été en mesure de réunir une participation suffisamment élevée du reste des actionnaires pour gagner.

Saba s'est opposée à une proposition mal conçue visant à fusionner Edinburgh Worldwide avec sa société sœur Baillie Gifford Croissance américaine (LSE : États-Unis)qui a également Saba comme actionnaire à hauteur de 29%. Plus important encore, il a été furieux qu'EWI ait réduit sa participation dans SpaceX de 35 % en octobre, peu avant que la valorisation de l'entreprise de fusées et de satellites ne double pour atteindre 800 milliards de dollars. Saba a demandé si cette décision avait été prise par le conseil d'administration ou par Baillie Gifford.

Une réponse évidente pour Edinburgh Worldwide

Le nouveau conseil d'administration annonce qu'il va désormais lancer une étude sur « l'activité historique importante du portefeuille et les processus décisionnels associés ». Pourtant, la réponse semble évidente. Deux autres trusts gérés par Baillie Gifford ont procédé à des réductions plus modestes de leurs avoirs – USA et Schiehallion (LSE : MNTN) – alors que Hypothèque écossaise (LSE : SMT) n’en a fait aucun. S'il s'agissait d'une décision de Baillie Gifford, tous se seraient vendus de manière égale. Il est presque certain que les dirigeants d’Edinburgh Worldwide ont estimé que leur participation dans SpaceX était trop importante et ont demandé à la vendre. Baillie Gifford aurait alors offert à d'autres fiducies la possibilité de réduire. Certains l’ont fait, d’autres non.

Un conseil d'administration plus sage aurait demandé conseil à Baillie Gifford, l'aurait suivi et n'en aurait vendu aucun, ou seulement une petite proportion. Pour cette erreur, les administrateurs ont été évincés à juste titre. Mais licencier Baillie Gifford, qui a acheté la participation en premier lieu et qui n’a pas voulu vendre quoi que ce soit, serait une terrible erreur.

L’année dernière, les actions d’Edinburgh Worldwide ont rapporté 70 %. La décote par rapport à la valeur liquidative (VNI) est réduite à 1 %. Le rendement de la valeur liquidative s'élève à 60 %, bien en avance sur les indices du marché, et récupère rapidement la sous-performance des années précédentes. Il est fort probable que cette solide performance se poursuive.

La stratégie alternative évoquée par Saba n’a aucun sens. Elle souhaite prendre la relève en tant que gestionnaire et utiliser Edinburgh Worldwide pour investir dans d'autres fonds d'investissement qui se négocient à des prix fortement décotés par rapport à la valeur liquidative. Le problème est que les décotes sont tombées à un chiffre en moyenne et sont plus faibles pour les fiducies investies dans des actions cotées. Des réductions plus élevées restent accordées aux fiducies dont les actifs sont illiquides, qui présentent un endettement excessif ou qui sont sous la coupe d'un actionnaire majoritaire. Il n’est pas facile de gagner de l’argent grâce aux campagnes militantes contre ces trusts. Saba a bien fait d'investir dans ce secteur, mais l'opportunité est désormais disparue et il est peu probable qu'elle se reproduise avant de nombreuses années.

Que fera ensuite Edinburgh Worldwide ?

Alors que feront les nouveaux directeurs ? Le message est confus. Ils déclarent qu'ils « continueront à travailler en étroite collaboration avec Baillie Gifford concernant la participation de la société dans SpaceX et les futures initiatives potentielles en matière de liquidité ». Ils promettent une offre publique d'achat après l'introduction en bourse de SpaceX. Les actions étant si proches de la valeur liquidative, cela n’est pas nécessaire. Quoi qu’il en soit, Edinburgh Worldwide restera bloqué dans sa participation dans SpaceX pendant six mois après l’introduction en bourse, donc « travailler en étroite collaboration avec Baillie Gifford » implique de le conserver en tant que gestionnaire pour le moment.

Ils proposent de nommer de nouveaux administrateurs, ce qui sera difficile sans clarté sur le manager et la stratégie. La meilleure solution est sûrement de renouveler l'entente avec Baillie Gifford et de lui permettre de faire le travail qu'il faisait plutôt bien.

Cela rendrait complètement inutile la campagne militante de Saba. Cela pourrait amener Saba à convoquer une autre assemblée générale extraordinaire pour chercher à remplacer les administrateurs qu'elle vient de nommer. Mais il est plus probable que Saba se contente de vendre sa participation avec un bénéfice important et de s'en aller. Espérons que le nouveau conseil d'administration montrera que sa prétention à être indépendant de Saba est réelle.

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