Juridique et général : une action FTSE vétéran avec encore de la vie

Groupe juridique et général (LSE : LGEN) est l'une des plus anciennes entreprises du Royaume-Uni. C'est également l'un des rares à faire partie du FTSE 100 au moment de sa création. Le groupe est connu parmi les investisseurs comme une bête lente et régulière qui verse un rendement en dividendes constant et relativement élevé, mais ne fait pratiquement rien pour faire battre le pouls. Cela commence à changer à mesure que Legal & General évolue vers une activité à faibles actifs, à marge plus élevée et à croissance plus rapide.

La longévité de Legal & General tient à son modèle économique : assurance-vie et épargne à long terme. Il s'agit de l'un des plus grands prestataires de retraite, d'assurance-vie et de rentes du pays, opérant selon des règles strictes pour garantir que la direction gère l'entreprise avec prudence dans une perspective à long terme.

Cela signifie que l’entreprise est relativement ennuyeuse par rapport à d’autres blue chips – ennuyeuse, mais pas non rentable. Legal & General gaspille de l'argent et s'est imposé comme l'une des actions à revenus les plus élevés du Royaume-Uni, avec un rendement constamment à un chiffre élevé.

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Habituellement, un dividende aussi élevé serait un signe d’avertissement. Des rendements nettement supérieurs à la moyenne du marché indiquent généralement que les investisseurs estiment que le paiement n'est pas durable. Dans ce cas, cependant, le rendement élevé et la faible valorisation reflètent davantage une mauvaise compréhension du modèle économique par le marché.

Legal & General est un leader dominant sur le marché des rentes à achat groupé et le plus grand fournisseur d'assurance-vie temporaire au Royaume-Uni. Ces deux produits sont financièrement complexes, impliquent des engagements sur plusieurs décennies et sont donc fortement réglementés.

Il existe des règles strictes régissant le montant du capital que l’entreprise doit détenir pour faire face à ses obligations. Même pour les analystes financiers les plus avertis, il n’est pas simple de déterminer le montant des revenus qu’un achat groupé de rente ou un produit d’assurance-vie temporaire générera sur dix ou vingt ans.

Il suffit de regarder les pairs du cabinet pour comprendre qu'il ne s'agit pas d'un problème affectant uniquement le secteur juridique et général. Chesnara, Standard Life (anciennement Phoenix) et Just Group sont tous bon marché et offrent des rendements élevés. Le problème est si grave que le groupe de capital-investissement Brookfield a récemment proposé une prime de 75 % pour acheter Just. Standard Life a également décidé de renommer la société afin de se concentrer sur ses produits de retraite plus visibles, en s'éloignant de l'ancienne marque Phoenix, connue comme un consolidateur à livres fermés.

Ce n'est pas seulement un problème au Royaume-Uni. Aux États-Unis, Brighthouse Financial (initialement issue de MetLife en 2017 pour se concentrer sur l'assurance-vie de détail) a été acquise l'année dernière moyennant une prime de 55 %. Athene a été rachetée par le géant du capital-investissement Apollo en 2022 pour une prime de 20 %. Athora, soutenue par Athene, est en train d'acquérir la Pension Insurance Corporation du Royaume-Uni pour 5,7 milliards de livres sterling.

Jackson Financial, ancienne branche américaine de la société Prudential cotée à Londres, scindée en 2021, a été tellement négligée que la direction a pu acquérir 40 % des actions en circulation au cours des cinq dernières années grâce aux flux de trésorerie et distribuer un beau dividende.

Les temps changent, tout comme le service juridique et général

Legal & General dépend de moins en moins de ses activités de rentes globales, de rachat de retraite et d'assurance-vie. Au lieu de cela, ses activités de gestion d’actifs et de vente au détail génèrent une part croissante des bénéfices. Avec 1 200 milliards de livres sterling d'actifs sous gestion, Legal & General est l'une des plus grandes sociétés de gestion d'investissement du Royaume-Uni.

Elle gère les fonds rattachés aux régimes de retraite à cotisations définies (DC) qu'elle gère, des fonds destinés à une clientèle internationale et un portefeuille croissant d'actifs privés. Ses actifs sur le marché privé sont passés de 57 milliards de livres sterling à 75 milliards de livres sterling l'année dernière, ce qui a permis à la marge globale sur les frais sur les actifs sous gestion de passer de 8,8 points de base à 9,1.

La plateforme de retraite à cotisations définies du groupe sera un moteur clé de la croissance à l'avenir. Selon le Pensions Policy Institute, la valeur globale des actifs du secteur privé sur le lieu de travail pourrait passer d’environ 1 200 milliards de livres sterling en 2025 à environ 2 200 milliards de livres sterling en 2045, soit 4 400 milliards de livres sterling dans le meilleur des cas. Il y aura également une consolidation significative parmi les principaux acteurs. D’ici 2035, le marché ne devrait comprendre que 15 à 20 grands « méga-fonds DC », contre plus de 60 fournisseurs aujourd’hui.

Les actifs DC administrés sur le lieu de travail de Legal & General ont augmenté de 21 % pour atteindre 114 milliards de livres sterling en 2025. Les flux nets n'ont totalisé que 6,2 milliards de livres sterling. Mais la direction estime que l'épargne professionnelle est désormais le « principal moteur d'acquisition de clients » du groupe et que le groupe s'attend à des flux nets de 40 à 50 milliards de livres sterling d'ici 2028. La branche de vente au détail du groupe comprend des rentes, des prêts hypothécaires à vie et des produits d'assurance de détail.

D’autres sources de revenus suggèrent également que l’entreprise tourne à plein régime. Dans le secteur des retraites institutionnelles, le groupe a signalé une marge sur services contractuels (CSM) de 12,4 milliards £, en hausse de 2 % sur un an. Il s’agit du revenu non gagné que le groupe prévoit générer à partir de son portefeuille de rentes – équivalant à environ 214p par action, net d’impôts.

La direction a annoncé un rachat d'actions de 1,2 milliard de livres sterling parallèlement aux résultats 2025 de la société – les plus importants de l'histoire du groupe – en plus d'une hausse du dividende de 2 %. Le rendement total en espèces cette année s'élèvera à 2,4 milliards de livres sterling, la direction déclarant s'attendre à 5 milliards de livres sterling de rendement pour les actionnaires entre 2025 et 2027, soit 35 % de la valeur marchande de l'entreprise.

Sur la base de ces projections, les actions se négocient à un rendement total pour l'actionnaire de 16,7 % pour 2026 et à un ratio cours/bénéfice (p/e) historique de 11,9, bien que cela ne tienne pas compte du potentiel de génération de bénéfices à long terme, comme le souligne le CSM prévisionnel du groupe. Legal & General poursuit sa transition vers une activité génératrice de trésorerie et à actifs légers. Les investisseurs devraient en prendre note.

Rupert Hargreaves détient des actions dans Legal & General

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