Le marché obligataire va brûler Andy Burnham

Les marchés obligataires ont l’habitude de rappeler aux gouvernements que ce sont eux, et non les politiciens, qui déterminent le prix auquel l’État peut emprunter. Malgré le message d'Andy Burnham au New Statesman en septembre dernier, selon lequel nous devons « dépasser ce problème d'être lié au marché obligataire », les obligations d'obligations de dix ans rendements dorés restent autour de niveaux jamais vus depuis les conséquences du Truss-Kwarteng mini-budget.

Il ne fait aucun doute que la personnalité affable d’Andy Burnham et son jeu TikTok avisé offrent un contraste rafraîchissant avec la raideur de son prédécesseur. Mais pendant que les hommes politiques échangent sur leur popularité, les investisseurs s’intéressent aux profits.

La montée en puissance d’un Premier ministre ne se reflète pas nécessairement sur le marché boursier. En effet, les chocs extérieurs ont anéanti les projets de tous les occupants de Downing Street au cours de la dernière décennie. Et chacun, qu’il soit conservateur ou travailliste, a adopté à peu près la même stratégie économique : davantage d’emprunts, des dépenses plus élevées, un État plus grand et, en fin de compte, des impôts plus élevés. Alors que la dette publique est déjà élevée et que la marge budgétaire se fait de plus en plus rare, Burnham pourrait devenir le premier Premier ministre obligé de découvrir si cette stratégie a finalement atteint ses limites.

Les données des finances du secteur public pour juin ont été légèrement meilleures que prévu, avec des emprunts de 300 millions de livres inférieurs aux prévisions de l'Office for Budget Responsibility (OBR). Le coût des intérêts de la dette liés à l’inflation a diminué à mesure que le cessez-le-feu dans le conflit iranien a fait baisser les prix de l’énergie. Cela vient à point nommé rappeler que les gouvernements ne contrôlent pas les variables les plus importantes dans leurs propres prévisions budgétaires. Avec la reprise des hostilités, il est peu probable que l'inflation reste aussi sage, ce qui réduirait la marge budgétaire de Burnham.

Comme l'aurait dit un responsable au nouveau Premier ministre à son arrivée à Downing Street : la politique étrangère ne vous intéresse peut-être pas, mais elle s'intéresse à vous. Les événements à l’étranger peuvent contraindre un gouvernement endetté à prendre des décisions impopulaires. L'Institut national de recherche économique et sociale (NIESR) estime que la hausse des prix de l'énergie et le ralentissement de la croissance ont érodé la majeure partie de la marge budgétaire du gouvernement, soit 24 milliards de livres sterling.

Une inflation plus élevée crée une double pression sur le Trésor, augmentant les coûts d’intérêt de la dette tout en réduisant ce que les budgets départementaux peuvent fournir. Le directeur du NIESR, David Aikman, déclare que « les engagements doivent être financés par l'impôt ou par des économies ailleurs – et non par davantage d'emprunts. C'est le minimum nécessaire simplement pour maintenir le niveau d'endettement là où il est ».

Burnham contre le marché obligataire

Burnham voudra peut-être aller au-delà des marchés obligataires, mais s’il ne parvient pas à briser le cercle vicieux implacable d’une dette plus élevée, de déficits plus élevés et d’une croissance stagnante, il sera condamné à le répéter. Lors de son premier mandat en tant que chancelière, Rachel Reeves a tenté de financer des salaires plus élevés dans le secteur public en supprimant l’allocation de carburant en hiver, semant ainsi les graines de sa propre disparition. Taxer les emplois en augmentant l’assurance nationale tout en augmentant le salaire minimum a rendu l’emploi plus coûteux, ce qui a pesé sur la croissance. Elle a ensuite rassemblé un assortiment d'impôts sur la fortune en raison de l'engagement manifeste du parti travailliste de ne pas augmenter les trois principaux impôts. Bien que Reeves ait réduit les émissions de gilts, celles-ci restent historiquement élevées. Le Bureau de gestion de la dette prévoit d’émettre environ 50 % de gilts en plus cette année par rapport à 2022-2023. Burnham hérite des mêmes contraintes budgétaires, mais avec des sondages travaillistes environ dix points en dessous du niveau qui a donné lieu à son glissement écrasant de 2024, réduisant ainsi sa marge de manœuvre politique et économique.

Il y a un problème plus fondamental s’il tente un changement révolutionnaire. Il n'a même pas participé à la victoire électorale du Labour en 2024 et, comme tous les premiers ministres non élus avant lui, il sera confronté à des plaintes selon lesquelles il n'a pas de mandat pour prendre des décisions difficiles. Il a souligné à plusieurs reprises que la Grande-Bretagne est une démocratie parlementaire dans laquelle les partis choisissent leurs dirigeants. Ce n’est pas inhabituel : 12 des 19 personnes qui ont occupé le poste de Premier ministre depuis 1945 sont entrées pour la première fois dans Downing Street entre les élections générales. Mais cela n’a jamais rendu la gouvernance facile. Seuls quatre d’entre eux ont obtenu la majorité lors des élections suivantes.

Avec un électorat fragmenté divisé au moins en quatre, Burnham n’aura peut-être besoin que d’un peu plus de 25 % plus une voix pour obtenir la majorité. Pourtant, les électeurs instables sont imprévisibles. Sa stratégie sera d’unir la gauche en invoquant son croque-mitaine préféré, le « Thatcher Tribut Act » Nigel Farage. À défaut, son programme lui-même a une saveur nettement de gauche : plafonnement des factures des ménages, réindustrialisation, contrôle public plus fort des services publics et un service national de soins. Politiquement, il s'agit d'une tentative de reconstruire la coalition travailliste. Toutefois, sur le plan économique, cela suppose que les événements mondiaux restent raisonnablement bénins.

Mais plus il parle à gauche, plus les marchés obligataires le pousseront à droite. Ses priorités coûtent cher et ses options pour les financer diminuent. La courbe de Laffer est déjà bien vivante dans les recettes décevantes générées par une pression fiscale qui a atteint son plus haut niveau depuis des décennies.

Les émissions de titres d'État restent élevées, l'inflation est une menace omniprésente et il ne peut pas se permettre de perdre sa crédibilité en enfreignant les règles budgétaires. « Les événements, mon cher garçon, les événements », comme l'a dit Harold Macmillan, ont toujours l'habitude de submerger même les plans les mieux conçus. Les plus grands opposants de Burnham ne résident peut-être pas à la Chambre des communes, mais sur le marché obligataire.

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