Groupe CVS : une société de services vétérinaires qui ronronne bien

Groupe CVS (LSE : CVSG) est un exemple de la manière dont une incertitude temporaire peut créer des opportunités d’investissement attrayantes.

Au cours des trois dernières années, le plus grand groupe de services vétérinaires coté en bourse du Royaume-Uni a évolué dans l'ombre de l'enquête menée par l'Autorité de la concurrence et des marchés (CMA) sur le secteur.

Les investisseurs craignaient que le régulateur impose des mesures suffisamment sévères pour nuire à la rentabilité du secteur, poussant les actions à 13 fois les bénéfices – un plus bas depuis dix ans.

Pourtant, au cours de cette période, l’entreprise a continué à générer des bénéfices composés à un rythme attractif. Les revenus et les bénéfices ont continué de croître, l'entreprise s'est développée à l'international et la direction a continué à investir dans l'entreprise.

Le processus de la CMA étant désormais en grande partie terminé, les investisseurs ont la possibilité de juger le groupe CVS sur sa performance opérationnelle plutôt que sur l'incertitude réglementaire.

Depuis sa cotation en 2007, le groupe CVS a généré une croissance ininterrompue de son chiffre d'affaires et de son Ebitda, un record que peu de sociétés cotées au Royaume-Uni peuvent égaler, et qui contribue à expliquer pourquoi les actions ont historiquement bénéficié d'une valorisation premium.

Peu d’industries offrent la résilience des soins vétérinaires. Les gens peuvent reporter le remplacement d’une voiture ou la rénovation de la cuisine lorsque les finances sont sous pression, mais il est peu probable que les propriétaires d’animaux retardent le traitement d’un animal malade. La demande a donc tendance à rester résiliente face aux ralentissements économiques.

Les perspectives à long terme du secteur restent également favorables. Les progrès de la médecine vétérinaire signifient que les traitements autrefois confinés aux centres spécialisés – notamment l’IRM, la chirurgie orthopédique et l’oncologie – deviennent de plus en plus courants.

Si l’on y ajoute les millions de chiots et de chatons acquis pendant la Covid qui atteignent désormais l’âge où les dépenses de santé s’accélèrent, les dépenses moyennes par animal devraient continuer d’augmenter.

Le groupe CVS a passé plus de deux décennies à bâtir une entreprise conçue pour bénéficier de ces tendances.

Ce qui a commencé comme un regroupeur de cabinets vétérinaires indépendants a évolué vers un réseau de santé intégré couvrant 500 sites, comprenant des cabinets vétérinaires généraux, des hôpitaux de référence spécialisés, des laboratoires de diagnostic et une pharmacie en ligne.

Ce modèle intégré crée des avantages concurrentiels significatifs. Une consultation de routine peut déboucher sur un diagnostic spécialisé, une chirurgie orthopédique ou un traitement oncologique sans que le patient ne quitte le réseau du Groupe CVS.

Plutôt que de confier du travail ailleurs, l'entreprise conserve une plus grande part des dépenses de santé de chaque animal tout en améliorant l'utilisation de ses installations spécialisées. Cela rend également le réseau plus attractif à la fois pour les clients et les cliniciens, renforçant ainsi les avantages que l'échelle offre déjà.

Comment le groupe CVS cimente la fidélité

Environ 500 000 propriétaires paient des abonnements mensuels via le Healthy Pet Club, couvrant les vaccinations, les traitements antiparasitaires et les contrôles de santé de routine.

Les abonnements génèrent des revenus récurrents et encouragent les propriétaires à rendre visite à leur vétérinaire plus régulièrement, augmentant ainsi la fidélité des clients tout en créant des opportunités de diagnostics et de traitements à plus forte valeur ajoutée.

Le Groupe CVS a également investi massivement dans le recrutement, la formation et la fidélisation des professionnels vétérinaires.

Même si les pénuries de main-d'œuvre affectent une grande partie du secteur, la taille de l'entreprise lui permet d'offrir une progression de carrière plus claire et plus d'opportunités de spécialisation clinique que ce que peuvent offrir les cabinets indépendants.

Cela devrait contribuer à soutenir la croissance future et à renforcer sa position concurrentielle.

L’histoire ne s’arrête pas au Royaume-Uni. L’Australie ressemble aujourd’hui au marché vétérinaire britannique d’il y a 15 ans : fragmenté, détenu de manière indépendante et offrant des possibilités de consolidation considérables.

En trois ans, le groupe CVS a acquis 57 cabinets générant 80 millions de livres sterling de chiffre d'affaires annuel, avec la même stratégie d'acquisition disciplinée qui a fait ses preuves au Royaume-Uni.

Depuis que la CMA a annoncé son enquête, la valorisation de la société a régulièrement baissé alors même que l'activité sous-jacente a continué de croître.

L'Australie est devenue un contributeur significatif aux bénéfices, le groupe a renforcé sa position sur le marché et ses ventes ont continué à augmenter.

La direction a profité de cette période pour renforcer l’entreprise et diversifier les futures sources de croissance. CVS semble plus solide aujourd'hui qu'au début de l'examen réglementaire, mais le cours de l'action continue de refléter une grande partie de l'incertitude.

Cet écart de valorisation est difficile à justifier. Les entreprises capables de générer des flux de trésorerie résilients, de générer une croissance constante des bénéfices à deux chiffres et de réinvestir le capital sur de longues périodes négocient rarement sur seulement 13 fois les bénéfices. Pendant une grande partie de la dernière décennie, les investisseurs étaient prêts à valoriser le groupe CVS à plus de 20 fois.

Cette prime n’est pas simplement le reflet d’un optimisme. Le groupe CVS a combiné une demande résiliente du marché final avec une croissance fiable à deux chiffres, une forte génération de liquidités et des opportunités répétées de réinvestir le capital avec des rendements attrayants.

Ces caractéristiques restent largement intactes aujourd’hui. Au contraire, l’expansion australienne a élargi les possibilités de déployer des capitaux avec des rendements attractifs.

L'inflation des salaires reste un défi pour l'ensemble de la profession vétérinaire et la poursuite des investissements dans les cliniciens pourrait peser sur les marges à court terme. L’Australie doit encore démontrer qu’elle peut reproduire le succès de l’entreprise britannique sur une période plus longue. Une revalorisation peut donc prendre du temps.

Toutefois, ces risques semblent largement reflétés dans la valorisation actuelle. L'enquête de la CMA a fait baisser la valorisation de CVS pendant une grande partie des trois dernières années. Cela n’a pas empêché l’entreprise de se développer.

Si le marché commence à se concentrer sur ces derniers plutôt que sur les premiers, la valorisation actuelle pourrait s'avérer un point d'entrée intéressant.

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