Le courtier maritime Clarkson profite d’un nouveau vent favorable

Groupe de services d'expédition Clarkson (LSE : CKN) a émergé au cours des dernières décennies en tant que franchise mondiale de courtage naval, avec ses actions passant de 90 pence au début du siècle à plus de 50 £ par action aujourd'hui. Clarkson a été fondée en 1852 et est cotée à la Bourse de Londres depuis les années 1980.

Le succès n’était cependant pas une fatalité. Dans les années 1990, Clarkson et son concurrent Braemar (LSE : BMS) naviguaient sur un marché du transport maritime en plein marasme depuis plus d’une décennie. En 1999, Clarkson a déclaré un chiffre d'affaires de 27 millions de livres sterling, soit 30 % de moins que le niveau atteint une décennie plus tôt.

Heureusement pour les actionnaires patients, la direction de Clarkson a correctement identifié un tournant, notant que même si les tarifs de transport annoncés avaient atteint des plus bas historiques, une reprise de l'économie mondiale commençait à entraîner une reprise des tarifs de fret.

La montée en puissance de la Chine, qui a rejoint l’Organisation mondiale du commerce en 2001, a provoqué une augmentation massive de la demande de transport de matières premières telles que le cuivre et le minerai de fer. Clarkson était parfaitement positionné pour capter cette croissance, avec des hubs établis à Londres, Singapour et Shanghai.

La direction de Braemar a suivi une voie différente, expliquant en 1999 que l'entreprise devait « étendre ses activités aux services maritimes non cycliques » pour compenser la faiblesse des taux de fret. Braemar s'est donc diversifiée dans des activités plus stables, mais à plus faibles marges, telles que le bunkering (achat de stockage de pétrole et contrepartie des ventes aux exploitants de navires). Cela a généré une croissance impressionnante du chiffre d'affaires : en 2007, le segment du commerce de bunker a gagné 33,4 millions de livres sterling (un peu moins de la moitié du chiffre d'affaires du groupe) – mais avec une marge opérationnelle bien inférieure à 0,5 %. Finalement, Braemar a reconnu qu'il s'agissait d'un mauvais choix stratégique et la direction s'est départie de l'activité de ravitaillement.

Ainsi, la « dégénérescence » malsaine de Braemar en revenus stables s'est traduite par une baisse des marges. Sa marge bénéficiaire avant intérêts et impôts (Ebit) est tombée en dessous de 15 % lorsque la crise financière mondiale a frappé et continuera de baisser pendant encore dix ans. En revanche, Clarkson, qui est resté concentré sur des activités de courtage naval instables mais rentables, a augmenté ses marges Ebit à près de 20 % juste avant que la crise financière ne frappe en 2007.

Plus récemment, Clarkson a subi une baisse de 5 % de ses revenus au cours de l'exercice clos en décembre 2025, les politiques de Donald Trump ayant perturbé le commerce mondial. Cependant, la marge Ebit du groupe s'élevait à 15 % en 2025 et la division principale de courtage naval a réalisé une marge de 20 %. L’accent mis sur cette activité inégale mais rentable a continué à porter ses fruits. Clarkson a augmenté son dividende chaque année au cours des 24 dernières années et une nouvelle augmentation à 115p est prévue pour cette année. Un investisseur qui payait 90 pence par action en 2000 reçoit désormais chaque année plus que son investissement initial.

Clarkson est un moteur de croissance caché

Plonger plus profondément raconte une histoire encore plus intéressante. Malgré la baisse des revenus de la division courtage (environ les trois quarts des revenus du groupe), la division de recherche, beaucoup plus petite, a augmenté ses revenus d'un chiffre encourageant de 14 %, avec une marge de près de 40 %. Cette division représente un moteur de croissance caché mais évolutif où la croissance des revenus se répercute directement sur les résultats financiers, car les données qu'elle collecte et vend ont déjà été créées grâce au flux de transactions massif du groupe.

Il existe certaines similitudes avec la division Parameta du courtier interprofessionnel TP ICAP, qui a été identifiée par l'investisseur activiste Justin Hughes comme étant un joyau caché. Les divisions de recherche de Parameta et de Clarkson se situent toutes deux en aval des bureaux de courtage de gré à gré à volume élevé, transformant les données de transaction qui ne sont pas accessibles au public en revenus récurrents à marge élevée. L'utilisation de ce sous-produit des opérations de courtage de leurs sociétés mères crée un coût des marchandises vendues (Cogs) quasi nul pour leurs services d'abonnement numérique.

La réglementation a été un moteur clé de ces divisions. La croissance de Parameta a été stimulée par la nécessité de démontrer la meilleure exécution, ce qui fait du service une exigence essentielle de conformité. De même, les réglementations environnementales et en matière d'émissions rendent l'expertise et les données de Clarkson plus précieuses. Actuellement, seulement 7 % de la flotte maritime mondiale utilise des alternatives aux combustibles fossiles, même si ce chiffre devrait tripler d’ici 2030. La pression réglementaire visant à renforcer les normes d’émission devrait forcer le retrait anticipé des navires les plus anciens, accélérant ainsi le besoin de nouveaux navires.

Clarkson, en tant que leader du marché en matière d'évaluation, de vente et d'achat, est dans une position unique pour conseiller et financer ces renouvellements de flotte de plusieurs milliards de livres, par l'intermédiaire de son World Fleet Register. Cette base de données de la flotte marchande mondiale a été construite au fil des décennies et contient la propriété des navires, leurs spécifications, leur âge, leurs carnets de commandes et leurs activités commerciales. L'autre service de données phare du groupe est le Shipping Intelligence Network, qui propose des profils de pays et une couverture des complexités affectant les marchés du transport maritime, comme un cadre d'évaluation de la récente fermeture du détroit d'Ormuz. Plus de 90 % des revenus de la division recherche sont récurrents chaque année, et la croissance s'est accélérée pour atteindre 24 % sur un an au premier semestre 2026, avec une marge améliorée à plus de 40 %.

Depuis 2000, Clarkson est la deuxième action la plus performante du FTSE 250, juste derrière le groupe d'ingénierie Goodwin. Cela dit, la rémunération à huit chiffres reçue par le directeur général Andi Case – plus de 11 millions de livres sterling en 2024 – s’est heurtée à une certaine résistance de la part des actionnaires institutionnels. Le salaire de Case est en partie élevé parce que Case a deux rôles : tout en dirigeant le groupe, il continue également à travailler comme courtier maritime générant des revenus, ce qui lui rapporte des sommes importantes en rémunération liée aux performances provenant des commissions sur les transactions de courtage. C'est une pratique assez courante dans le monde du courtage naval, même si l'ancien directeur général de Braemar, James Gundy, s'est récemment retiré de la direction de l'entreprise pour se concentrer sur son rôle (vraisemblablement mieux récompensé) dans le courtage naval.

Il serait néanmoins préférable que les institutions concentrent leur attention sur des récompenses élevées en cas d’échec, comme dans le secteur bancaire britannique, où l’on constate depuis longtemps que les patrons reçoivent des salaires élevés même s’ils ne parviennent pas à créer de la valeur, voire à la détruire. La récente surperformance du secteur bancaire a été provoquée par une vague croissante de variables macroéconomiques favorables qui ont fait monter tous les bateaux. À l'inverse, la hausse de 5 100 % du cours de l'action de Clarkson depuis janvier 2000 – contre un cours de l'action de Braemar stable sur le même horizon – montre que dans le courtage naval, les investisseurs devraient être heureux de récompenser une gestion de qualité. Des choix stratégiques supérieurs ont conduit à des résultats très variés.

Clarkson a des défenses redoutables

Pourtant, l’un des risques pesant sur les arguments d’investissement en faveur de Clarkson vient de Braemar. En mai de l'année dernière, la société a dévoilé des plans agressifs visant à augmenter ses revenus à 200 millions de livres sterling d'ici 2030, contre 136 millions de livres sterling pour l'exercice se terminant en février 2026, y compris un engagement à embaucher dix nouveaux courtiers par an. Jusqu'à présent, Clarkson a réparti équitablement les récompenses entre les courtiers et les actionnaires. Cependant, il s’agit d’une affaire de personnes, où les actifs sortent tous les soirs, donc augmenter le prix des talents risque de faire en sorte qu’une plus grande part des récompenses revienne aux « joueurs vedettes » avec les contacts et la capacité de mener des négociations difficiles.

Cela dit, avec plus de 600 millions de livres sterling, le chiffre d'affaires annuel de Clarkson est près de cinq fois supérieur à celui de Braemar. Le groupe le plus large bénéficie d'avantages naturels qui profitent au leader du marché, tels qu'une liquidité supérieure et la capacité de répartir les coûts technologiques fixes sur une base de revenus plus large. Clarkson gère environ un service de transport maritime sur dix dans le monde, ce qui a créé un puissant effet de réseau : les armateurs se concentrent là où se trouvent le plus grand nombre d'affréteurs, et les affréteurs vont là où le choix de tonnage est le plus large. Chaque transaction réussie renforce cette position.

Braemar semble avoir tiré les leçons de ses erreurs passées et a combiné son objectif de chiffre d'affaires avec un objectif de marge bénéficiaire d'exploitation sous-jacente de 15 %. Il est donc peu probable que son expansion déclenche une guerre d’enchères féroce pour attirer les meilleurs talents.

Après la baisse des revenus de l'année dernière, le dernier semestre de Clarkson, jusqu'en juin, a été beaucoup plus solide. La demande accrue de services d'affrètement et les tarifs de fret élevés ont créé un climat favorable, car le secteur tend à percevoir un pourcentage de commission sur les activités commerciales. Un marché dynamique dans la valorisation des navires de transport, combiné à une forte demande d'instruments dérivés pour aider à gérer les risques, s'est également révélé utile.

Les revenus ont bondi de 39 % pour atteindre plus de 414 millions de livres sterling au premier semestre, avec une marge Ebit de 14 %, hors coûts liés à l'acquisition. La société a déclaré en août qu’elle s’attend à ce que les résultats pour l’ensemble de l’année soient « sensiblement supérieurs aux attentes du marché ». Le courtier Zeus a augmenté ses prévisions de bénéfice par action de 14% pour 2026 et 2027 à 279p et 310p. Cela place le groupe à 17 fois les prévisions de cette année et à 16 fois l'année suivante. Clarkson bénéficie également d'un bilan solide, avec 155 millions de livres sterling de liquidités à fin juin.

À titre de comparaison, Braemar négocie sur la base de neuf fois seulement les prévisions pour l'exercice en cours et sept fois pour l'année suivante, avec une dette nette d'un peu moins de 3 millions de livres sterling à la fin de l'année en février. À 225p, le cours de l'action Braemar a fait du surplace pendant 20 ans. La valorisation semble attrayante si la direction parvient à répondre aux attentes en matière de revenus et de marge. Pourtant, après de nombreuses années de résultats décevants (le chiffre d'affaires de l'année dernière était inférieur à celui de 2016), le scepticisme des investisseurs est compréhensible.

Braemar est donc dans une situation de redressement et cherche à suivre le succès de son plus grand rival. Pendant ce temps, Clarkson est devenue une infrastructure de transport maritime essentielle, où le « risque clé » lié au départ des courtiers est atténué par les revenus récurrents de franchise et d'abonnement aux données du groupe. Même si les bureaux de Clarkson sont situés à St Katharine Docks, juste au-delà des vieux murs romains de Londres, le courtier de longue date dispose de formidables défenses pour protéger sa position sur le marché.

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