Derwent : des actifs immobiliers de premier ordre à Londres pour seulement 50p la livre
Derwent Londres (LSE : DLN) est le plus grand fonds de placement immobilier (REIT) immobilier de bureaux à Londres, avec 61 propriétés principales réparties dans ce que la société appelle 13 « villages » du centre de Londres. Il s'agit notamment du 88-94 Tottenham Court Road à Fitzrovia et du 50 Oxford Street, qui comprend 6 100 pieds carrés d'espaces de bureaux et de commerces de détail. Le groupe possède également un vaste portefeuille immobilier, dont le 50 Baker Street W1, qui regroupe trois propriétés acquises au cours des dernières années en un seul immeuble de bureaux et de commerces, dont l'achèvement est prévu au second semestre 2029.
Ensemble, le portefeuille existant de Derwent et son pipeline valent environ 3 322 pence par action sur la base des actifs corporels nets EPRA, une mesure de performance standard du secteur. Mais le titre se négocie à seulement 1 600 pence. Selon les analystes de Berenberg, cette décote est plus importante que le creux de valorisation de janvier/février 2009. Un rendement d'environ 5,1% est également le plus élevé jamais enregistré, sur la base de records remontant à 1984.
L’immobilier commercial à Londres est très recherché
En un mot, l'évaluation de Derwent est surprenante. Les meilleurs immeubles de bureaux à Londres sont très recherchés et le marché est incroyablement tendu. Cela ressort clairement des récentes activités de location de l'entreprise. En 2025, Derwent a signé 11,3 millions de livres sterling de nouveaux baux à un prix supérieur de 9,9 % aux valeurs locatives précédemment estimées. Il a également enregistré des hausses de 6,4 % sur le reste de son portefeuille. En 2026, la direction prévoit une croissance des loyers de 4 à 7 %.
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La croissance de l'entreprise est meilleure que la moyenne du marché. Selon Savills, les loyers des bureaux de premier ordre dans le West End ont augmenté en moyenne de 6,1 % pour atteindre 166,61 £ le pied carré l'année dernière, aidés par le déménagement des sociétés financières de la City, où il existe une sous-offre structurelle d'espaces de bureaux. Dans les tours prime, le taux d'inoccupation atteint 0,9% et seulement 0,2%, hors celles en offre. La lutte pour l'espace fait grimper les loyers qui, selon les normes du West End, étaient autrefois bas dans le Square Mile. Au 8 Bishopsgate EC2, le cabinet d'avocats Proskauer Rose s'est agrandi au 46e étage avec un bail de 13 ans, payant 145 £ le pied carré, contre 74,34 £ en moyenne pour les loyers premium (catégorie A) dans le Square Mile (et plus proche de 40 £ pour le grade B).
Ces chiffres illustrent la diversité du marché immobilier du centre de Londres. Le portefeuille de Derwent se situe quelque part au milieu. Ses actifs du West End ont une valeur locative moyenne par pied carré de 72,77 £, y compris les projets en cours. Certains de ces grands projets, après rénovation, pourraient générer des loyers proches de 110 £ par pied carré. Au cours des cinq prochaines années, la direction a estimé que les baux expirant et les révisions de loyers feront augmenter les loyers du portefeuille existant d'environ 30 % par pied carré.
Il existe en réalité trois raisons principales pour lesquelles les REIT peuvent se négocier avec une forte décote par rapport à la valeur liquidative (VNI). Le premier est la dette ; trop à des taux élevés est terminal. La seconde est la demande ou l’absence de demande. Si personne ne veut louer les propriétés, elles deviennent un passif pour l’entreprise plutôt qu’un actif. Et le troisième concerne les passifs futurs.
Un défi particulier auquel le marché britannique est actuellement confronté est la demande de propriétés haut de gamme, économes en énergie et dotées de tous les équipements que le personnel est en droit d'attendre dans ses bureaux. Le coût de la mise aux normes des actifs, en particulier dans des endroits comme le centre de Londres, où les frais de planification et les coûts de construction sont parmi les plus élevés au monde, peut souvent dépasser les avantages potentiels.
La remise injustifiée de Derwent
Derwent résout le problème de la mise à niveau en se débarrassant des actifs plus petits et plus anciens. Il a jusqu’à présent accepté 144 millions de livres sterling de ventes d’actifs en 2026, avec une offre supplémentaire de 130 millions de livres sterling. Cela libère des liquidités pour que le groupe puisse réinvestir dans des développements phares de premier ordre, tels que le développement du 50 Baker Street.
Une fois terminée, la nouvelle évaluation devrait afficher un bénéfice sur les coûts de plus de 25 %. En 2025, Derwent a dépensé 182 millions de livres sterling pour la régénération et 142 millions de livres sterling sont prévus cette année. Des améliorations majeures devraient générer un rendement de 6,5 %.
Le recyclage des actifs aide Derwent à garder sa dette sous contrôle. Son ratio prêt/valeur s'élève à environ 30 % – l'objectif de la direction – avec des échéances fixées jusqu'en 2034. Elle a récemment remboursé une obligation garantie de 175 millions de livres sterling de mars 2026 à 6,5 % avec les « ressources de liquidité existantes » (probablement constituées de liquidités et de facilités de crédit renouvelables). La prochaine échéance est une obligation de 350 millions de livres sterling à 1,9 % arrivant à échéance en novembre 2031. Le total des intérêts sur la dette de 1,5 milliard de livres sterling de la société a été couvert 3,1 fois par les revenus l'année dernière.
Il ne semble donc y avoir aucun des problèmes majeurs qui justifieraient habituellement une valorisation inférieure du Reit qui pèse sur l’entreprise. Le dividende est également couvert par le bénéfice par action 1,2 fois, un chiffre qui devrait atteindre 1,5 fois d'ici 2023. À mesure que les actifs nouveaux et modernisés commencent à contribuer aux résultats financiers de Derwent, le bénéfice par action devrait augmenter de 25 à 30 % d'ici 2030. Les actifs corporels nets de l'EPRA devraient également atteindre 4 119 pence par action, selon Berenberg.
La seule inconnue est de savoir comment le marché immobilier londonien évoluera au cours des prochaines années. Les perspectives de l’économie britannique sont pour le moins incertaines. Le chômage à Londres a grimpé à 7,9 % pour la période novembre-janvier 2026, le plus élevé du Royaume-Uni et au-dessus de son pic pandémique. Cependant, les actions de Derwent disposent déjà d'une marge de sécurité substantielle intégrée à la valorisation actuelle. De plus, il est clair que même si la demande d'espaces de bureaux et de commerces de détail dans le centre de Londres est confrontée à un avenir incertain, le portefeuille d'espaces haut de gamme de Derwent reste en demande. L'incertitude joue même en faveur de l'entreprise alors que d'autres parties repoussent ou retardent de nouveaux projets.
Aujourd'hui, les actions de Derwent présentent une opportunité rare pour les investisseurs d'acheter un portefeuille de propriétés londoniennes pour environ 50 pence pour 1 £ avec un rendement de 5,1 % et une forte croissance à venir.