Préparez-vous : la stagflation pourrait se diriger vers le Royaume-Uni

Qu’est-ce que la stagflation ?

On parle de stagflation lorsqu’une économie est marquée à la fois par une croissance stagnante et une inflation élevée. Cela signifie souvent une augmentation du chômage. En temps normal, les macroéconomistes réfléchissent généralement en termes d’arbitrage entre inflation et chômage. En période de récession, avec une demande tiède et des niveaux élevés de capacité inutilisée, l’inflation a tendance à être faible. En période de boom, c'est l'inverse : une forte demande a tendance à faire monter les prix.

Il s’agit de la relation inverse croissance/inflation de la courbe de Phillips classique, l’un des concepts les plus fondamentaux de la macroéconomie. La stagflation brise cette logique (et a même miné la crédibilité de la courbe de Phillips dans les années 1970). Il s’agit d’une situation très inhabituelle et indésirable qui laisse les décideurs politiques sans solutions faciles et rend les investisseurs confus et craintifs.

Que s'est-il passé dans les années 1970 ?

L’embargo pétrolier arabe de 1973-1974 après la guerre du Kippour – et plus tard, les perturbations qui ont suivi la révolution iranienne en 1979 – ont fait grimper fortement les prix du pétrole brut. La demande de pétrole est inélastique, c’est-à-dire que les gens doivent toujours l’acheter même lorsque les approvisionnements diminuent et que les prix augmentent.

Et parce que l’énergie est un intrant tellement universel – intégré dans tous les aspects de la vie économique, y compris les transports, l’industrie manufacturière et la production alimentaire – les chocs pétroliers des années 1970 se sont répercutés sur des économies entières. Les coûts ont augmenté, la production a chuté et l’inflation a grimpé alors même que le chômage augmentait.

Le résultat a été une période prolongée de malaise économique que l’économie conventionnelle a eu du mal à expliquer et que les décideurs politiques ont eu du mal à gérer. Aux États-Unis, le PIB réel a diminué pendant deux années consécutives et l'inflation a bondi au-dessus de 10 %.

Pourquoi la stagflation est-elle si difficile à gérer ?

Dans de telles circonstances, les banques centrales et les hommes politiques se retrouvent confrontés à une double contrainte. S’ils augmentent les taux d’intérêt pour contrôler les prix, ils risquent de ralentir davantage l’économie et de détruire des emplois à court terme. À l’inverse, une politique visant à réduire le chômage et à stimuler l’économie, par exemple par des dépenses publiques ou des taux d’intérêt très bas, risque de générer de l’inflation, voire une spirale salaires-prix.

Dans les années 1970, certaines banques centrales – notamment la Bundesbank en Allemagne de l’Ouest – ont empêché l’inflation de s’enraciner en freinant tôt et en s’engageant fermement en faveur de la stabilité des prix.

Aux États-Unis, en revanche, la Réserve fédérale a été plus lente à reconnaître l’ampleur de la menace, craignant les conséquences politiques et économiques du chômage. L’inflation – et, surtout, les attentes d’une inflation future plus élevée – sont devenues bien ancrées. Le coût de la rupture de ce cycle, sous la direction du président de la Fed, Paul Volcker, a été un resserrement extrême et une récession encore plus douloureuse et prolongée.

Allons-nous vers une stagflation ?

C'est tout à fait possible. « S’ajoutant à la guerre en Ukraine et aux tarifs douaniers en cours, la guerre en Iran s’annonce comme le plus grand choc stagflationniste que le monde ait connu depuis cinq décennies », estime Kenneth Rogoff, ancien économiste en chef du FMI. À court terme, la plupart des analystes estiment que le coup porté à l'économie mondiale sera probablement inférieur à un point de pourcentage et que l'inflation augmentera dans la même zone. Mark Dowding, de RBC BlueBay Asset Management, estime que la guerre pourrait faire perdre un demi-point de pourcentage à la croissance mondiale et ajouter un point de pourcentage à l'inflation – mais cela se base sur les projections actuelles du conflit : « Il existe des scénarios qui pourraient être bien pires que cela », a-t-il déclaré au journal. FT.

Des raisons d’être optimiste ?

Oui. Par rapport aux années 1970, les économies avancées sont moins gourmandes en énergie, les banques centrales sont plus attentives aux risques d’une inflation non ancrée et les marchés du travail plus flexibles sont moins sujets à une spirale salaires-prix. Ces facteurs devraient rendre plus difficile l’enracinement d’un choc temporaire, déclare Noah Smith sur Substack. Une série d’études universitaires ajoutent du crédit à ce point de vue. Pourtant, en réalité, il est encore tôt pour évaluer les dégâts probables de la guerre en Iran. La pénurie de pétrole est sur le point de se manifester maintenant seulement. À mesure que cela commence à se faire sentir, les choses pourraient empirer.

Cela signifie-t-il qu’une stagflation est plus probable ?

Récession et stagflation, oui. Et même si la guerre se termine de manière inattendue et rapide, de nombreux dégâts pourraient ressembler de manière inquiétante à ceux des années 1970. Même si le conflit se terminait maintenant, le détroit d'Ormuz resterait en grande partie infranchissable pendant de nombreuses semaines, estiment les analystes d'Oxford Economics, étant donné le temps nécessaire pour redémarrer les installations fermées, sécuriser les chaînes d'approvisionnement et la crainte persistante d'attaques contre les navires. Pour l’Europe – et en particulier le Royaume-Uni – les risques sont aigus. Le continent reste fortement dépendant de l’énergie importée et ses perspectives de croissance étaient déjà fragiles avant la guerre. La Grande-Bretagne dépend largement du gaz importé et notre économie est depuis longtemps confrontée à une faible croissance de la productivité et à une sensibilité aux chocs externes (Covid, Ukraine). Alors qu'il vient tout juste de sortir d'une période d'inflation à deux chiffres, le Royaume-Uni est confronté à de nouvelles pressions sur les prix, au moment même où la croissance s'essouffle. C'est un mélange inquiétant.

Que doivent faire les investisseurs ?

D’une manière générale, les environnements stagflationnistes ont tendance à favoriser les actifs réels par rapport aux actifs financiers. Ainsi, les matières premières, en particulier celles impliquées dans la production d’énergie, bénéficient souvent directement du choc sous-jacent, et l’or s’est historiquement bien comporté en tant que couverture. La stagflation est, en moyenne, le pire environnement pour les actions. Les actions mondiales sont déjà en baisse d'environ 9% par rapport à leur pic de fin février (indice MSCI World). Mais pas de panique, déclare Duncan Lamont de Schroders. « Notre analyse montre que les actions performent souvent bien en période de stagflation, mais pas aussi bien qu'à d'autres moments. » Sur la base des données recueillies depuis 1926, le rendement réel annuel médian au cours d'une année de stagflation est d'environ 0 %. Ce n’est pas idéal, mais « se rapprocher de l’inflation dans un environnement de forte inflation n’est pas un mauvais résultat ». Les secteurs défensifs tels que les services publics et les biens de consommation de base se comportent relativement bien, la demande étant moins sensible au cycle économique. Les entreprises du secteur de l’énergie et des matériaux s’en sortent également généralement bien.

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